美停摆引爆黄金新高，10月流动性缺口2.88万亿但压力有限 | 债圈大家说（周刊）

　　AI摘要：

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　　10月债市预计延续震荡格局，10年国债波动区间1.8%-1.9%，机构建议维持杠杆并关注央行买债可能；资金面整体平稳，流动性缺口2.88万亿但压力有限，央行将通过多种工具维持充裕；美国政府停摆引发避险情绪，黄金创历史新高，经济数据延迟发布增大美联储决策难度，市场对10月降息预期仍超90%。

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10年国债活跃券

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　　（数据来源：Choice）

　　1、 10月债市展望

　　固收首席分析师谭逸鸣

　　10月，基本面和资金面对债市仍有支撑，但或难以形成进一步催化，债市胜率或依然不高。在宏观图景与政策取向未发生超预期变化之下，行情的演绎或更多取决于机构行为和流动性的边际变化，预计债市或延续震荡格局，10年国债主要波动区间或在1.8%-1.9%附近。

　　国盛固收首席分析师杨业伟

　　四季度债市或震荡修复，利差或逐步压降，加杠杆与哑铃策略依然占优。此前债市的持续调整和利差的大幅拉大已经对风险偏好的提升和负债端风险做了较多反映，随着基金等非银仓位明显下降，利差进一步拉大空间或有限。10月资产供给节奏放缓，而资金持续宽松，同时叠加基本面数据逐步落地，预计债市将逐步进入修复阶段。而债券修复环境下，此前显著提升的期限利差和二永等弹性品种利差也有望逐步回落。过程中，股市的上涨和基金费率改革可能带来一定波动，但调整出的是配置机会。

　　首席经济学家刘郁

　　往后看，我们倾向于10月仍是债市的观察期，“央行是否买债”与债基赎回费问题两条主线真正落地以前，利率高位高波的状态可能会延续，且不同的故事对应截然不同的利率发展路径。大风大浪之中，锁定收益亦有难度。对于交易账户而言，且行且看，降低博弈仓位可能是更好的选择，等待市场情绪逐步好转，再加大博弈的仓位。对于配置盘而言，利率中可能到了上有界的位置，进场窗口已经打开。

　　固收首席分析师李一爽

　　在此背景下，我们认为短期债市可能维持震荡修复的基调。考虑前期有大量交易资金成本在1.75%-1.8%附近，市场在修复过程中可能也会存在反复，利率突破当前的震荡区间需要对基本面走弱倒逼货币宽松凝聚新的共识。但考虑Q3GDP降幅可能较大，央行购债有望在10月重启，也不排除这种共识在10月形成的可能。因此我们建议在10月枕戈待旦，无需对债市过度悲观，可维持一定的杠杆，以2-3Y的中高等级信用债作为底仓，同时可保留部分10年利率债仓位，并在信号明确后进一步加仓，短期也可以博弈二永债超调后的修复，超长债仍需观察权益市场走势再操作。

　　首席经济学家明明

　　考虑到央行货币政策态度仍偏宽松，我们认为流动性收紧的风险有限，资金面大概率维持平稳。对于债市而言，三季度经济数据反映基本面仍在弱修复阶段，经济企稳或仍需低利率的支撑，货币政策有望延续宽松基调，债市出现大幅度调整的风险有限。如果央行实施降息或重启国债买卖，利率还有下行的空间，后市不宜过于悲观，但更为顺畅的下行或在四季度中后段，因此前期建议维持防御态势，可以以短端票息策略为主，关注杠杆策略的空间，整体维持中性仓位静观其变。

　　2、 央行政策展望

　　研究所所长张继强

　　9月央行做了两次重要的市场沟通，一是国新办发布会潘功胜行长提到以我为主、支持性和DataBased几个关键词。二是三季度例会删掉了“加力实施增量政策”，且对经济表述更为积极。9月央行也未公布重启购债。总之，前期由美联储降息和8月数据走弱带来的宽货币预期看似略有降温。我们认为“以我为主”和“支持性”已经充分说明了当前货币政策立场。稳增长的优先级依然很高，但需要继续观察数据趋势。美联储降息不是核心，9月数据是重要观察点。资金面风险不大，9月主要工具均维持净投放，14D逆回购利率市场化下调。历史经验看，10月前几个交易日资金面均偏松。

　　证券固收首席分析师黄伟平

　　金融体系所需的长钱可能与央行投放的长钱并不完全匹配。无论是权益市场偏强还是政府债券供给期限拉长，均需要金融体系拥有便宜稳定的长钱应对，但央行投放的长钱大多以3M、6M的买断式回购和1年期的MLF为主，而金融体系最需要的是便宜的长期稳定负债（例如降准）。这存在长钱供给与长钱需求的不匹配，特别是在权益市场偏强、政府债券供给高峰期加剧了曲线的陡峭化，且由于长钱缺乏，曲线陡峭化修正可能是个偏长期的过程。

　　首席经济学家伍戈

　　政策方面，又至全年尤其是“十四五”收官季，但存量政策难以完全对冲总需求趋弱，逆周期举措的接续或成为期待。预计短期出台的增量政策仍以结构性为主，而近期党的四中全会则聚焦中长期规划。更大力度的总量政策有待四季度中后期经济数据的确认，并以期实现“十五五”开局之年的“开门红”。

　　华创证券固收首席分析师周冠南

　　财政因素中，10月政府债发行规模不大，综合考虑缴款回流、税收、财政支出等因素政府存款对于流动性的吸收或在1万亿元附近。合计10月流动性缺口在2.88万亿附近，考虑1.1万亿买断式逆回购已经续作，整体资金缺口压力或相对有限，资金中枢大概率维持1.5%附近，有望延续平稳宽松状态，主要关注月初短期逆回购到期摩擦及月末的税期扰动（缴税截止日27日）。

　　中信证券固定收益部

　　展望10月资金面，政府债融资规模继续下降但财政“收多支少”可能会对资金面带来一定扰动，不过在“保持流动性充裕”的立场下，央行可能仍将通过MLF、买断式和质押式逆回购等工具维持短期和中期流动性充裕，也不排除适时重启国债买卖补充长期流动性以配合财政政策更好落地见效，预计隔夜资金利率中枢有望维持在政策利率下方，R-DR资金利差也或将维持低位。

　　3、美国政府停摆

　　海外宏观首席分析师王仲尧

　　市场影响将围绕数据补发窗口和10月FOMC会议放大波动率并选择方向。在黑箱期内，预计股债汇区间震荡。一旦进入上述两段时间窗，需关注波动率上升。若补发数据显强（就业与核心通胀不弱），美元趋强、利率上行，美股成长与长久期资产承压；若偏弱（就业降温、薪资放缓、核心通胀走低），久期与进一步受益，美元反弹受阻，美股权益风格偏防御。

　　长江证券策略首席分析师戴清

　　宏观层面来看，美国政府于当地时间10月1日零点起正式进入停摆状态，9月ADP新增就业人数意外录得负值，市场避险情绪升温，黄金价格创下历史新高。此次停摆的直接原因是共和党与民主党未能就新财年财政拨款法案达成共识。美国劳工统计局等联邦机构已暂停数据发布工作，其中包括非农就业报告与CPI在内的关键经济数据将推迟公布。此举或将削弱美联储对劳动力市场与通胀形势的实时判断能力。若政府停摆持续，或增大美联储货币政策决策以及美国经济的不确定性。

　　中信证券首席经济学家明明

　　FOMC内部，部分成员如沃勒、米兰和鲍曼等明确表示支持降息，然而，包括美联储主席鲍威尔在内的其他官员表态则更为谨慎，鲍威尔在9月23日的讲话中指出，若政策调整过于激进，可能导致通胀目标难以实现，而维持限制性政策过久又会带来劳动力市场疲软的风险。美联储副主席杰克逊10月3日表示劳动力市场正趋软，需在双重使命间寻求平衡。此外，政府关门对经济数据发布造成了干扰，9月就业报告等关键数据未能按计划发布，这使得美联储在决策时面临更大挑战，截至10月7日市场对于10月降息预期概率仍在90%以上。

　　兴证证券宏观首席分析师段超

　　短期风险在于就业下行压力和医疗价格波动。一是特朗普政府要求各部门在关门期间制定政府裁员计划，就业市场下行风险或未释放完毕。二是如果临时拨款法案否决了民主党“延长医保税收抵免”的提议，可能会对明年医疗价格产生上拉力。KFF调查显示，税收抵免到期将导致参保者的自付费用平均增加75%以上，保险公司预计参保数的降低将反过来增加基础保费。

　　申万宏源证券首席经济学家赵伟

　　政府停摆对大类资产的长期影响相对有限。美股并不必然恐慌下跌，标普500在政府关门期间平均涨幅2.91%，胜率75%；美债出现温和避险交易，前端下行更明显，10年期美债胜率75%，平均下跌2.25BP，2年期美债胜率100%，平均下跌8BP；美元偏弱但跌度不大，平均下跌0.30%；黄金小幅上涨但胜率不高，平均上涨1.07%，长期政府关门事件中，黄金涨幅更高。